필립 피셔(3): 15가지 평가 요소

1. 투자 대상을 찾는 15가지 평가 요소

   몇 년 안에 몇 배의 수익률을 올릴 수 있을 기업을 찾기 위해 투자자들이 반드시 배워야 할 내용은 무엇인가? 주주들에게 엄청난 투자 성과를 얻게 해줄 위대한 기업은 어떤 특성을 갖고 있어야 하는가? 필립 피셔는 위대한 기업을 찾기 위해 투자자들이 마음 속에 새겨두어야 하는 15가지 평가 요소를 나열하였다. 물론 평가 요소 몇 가지를 완전히 충족시키지 못하는 기업이라 하더라도 대단한 투자 수익을 올려줄 수 있다. 하지만 많은 평가 요소를 제대로 충족시키지 못한다면 투자 대상에서 제외해야할 것이다.

 

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2. 매출 성장 가능성

매출 성장 가능성

향후 몇 년간 매출액이 상당히 늘어날 수 있는 충분한 시장 잠재력을 가진 제품이나 서비스를 갖고 있는가?

 

   아무리 뛰어난 성장 기업이라 해도 매출액이 전년도보다 매번 늘어나기를 기대할 수는 없다. 그렇기에 위대한 기업이라면 자신들이 보유하고 있는 기술을 활용해 다른 산업 분야에서 새로운 시장을 창출해낼 수 있어야 한다. 이런 노력과 발전이 상업적으로 성공할 만큼 대중의 관심을 모은다면 위대한 기업은 폭발적인면서도 지속적인 매출액 성장세를 구가할 수 있을 것이다. 이와 더불어 꾸준히 성장하는 시장의 매출액 증가 혜택도 함께 누리게 될 것이다.

 

3. 연구 개발

연구 개발

경영진은 성장 잠재력을 가진 제품의 생산라인이 더 이상 확장되기 어려워졌을 때에도 회사의 전체 매출액을 추가로 늘릴 수 있는 신제품이나 신기술을 개발하고자 하는 결의를 갖고 있는가?

 

   현재 생산하고 있는 제품의 수요가 계속 늘어나 앞으로 몇 년간 성장 전망이 매우 좋더라도, 현 제품을 넘어서는 새로운 제품의 개발 계획이 수립되어 있지 않다면 해당 회사의 순이익은 잠깐 급증하는 정도에 그칠 것이다. 일련의 성장 동력이 있어야만 기업이 성장할 수 있다. 새로운 성장 동력이 없는 기업은 10~25년간에 걸친 꾸준한 주가 상승을 기대하기 어렵다. 회사의 연구개발 능력과 기술력이 고려되어야 하는 것은 바로 이 때문이다. 이 능력을 갖춘 기업만이 기존의 제품을 더욱 개선하고 더 나아가 신제품을 개발할 수 있다. 위대한 기업이란 마치 하나의 나무 줄기에서 여러 개의 가지가 뻗어나가듯이, 이미 사업을 벌이고 있는 제품과 관련 있는 새로운 분야에 회사의 기술력과 연구개발 능력을 충분히 쏟고 있는 회사이다. 

   두 번째 평가 요소는 언뜻 보면 첫 번째 평가 요소를 다시 반복한 것처럼 보일지 모른다. 그러나 첫 번째 평가 요소는 사실에 관한 것으로, 기업이 현재 주력으로 하고 있는 제품의 잠재적인 성장 가능성에 주목하라는 것이다. 반면에 두 번째 평가 요소는 경영진의 자세에 관한 것이다. 언젠가 현재의 시장 잠재력이 소진될 것이고, 기존 제품 시장은 그 수준까지만 성장하게 될 것이다. 따라서 가까운 장래에 더 큰 시장을 가진 신제품을 개발해야만 성장을 계속할 수 있다는 점을 경영진이 인식하고 있는가에 대한 것이다. 최고의 투자 성과를 얻기 위해서는 첫 번째 평가 요소에서도 훌륭한 점수를 받고, 동시에 두 번째 평가 요소가 요구하는 자세를 확실히 갖추고 있는 기업을 투자 대상으로 선택해야 한다. 

기업의 연구개발 노력은 회사 규모를 감안할 때 얼마나 생산적인가?

 

   어느 기업에게 연구개발비는 그저 비용으로 끝나고, 다른 기업에게는 상당한 이익으로 귀결되기도 한다. 심지어 경영 성과가 뛰어난 기업들 가운데서도 일부는 연구개발비 1달러당 벌어들이는 이익 규모가 다른 기업의 두 배에 이르기도 한다. 만약 경영 성과가 평균적인 수준의 기업들까지 포함한다면 연구개발비의 이익 기여도 편차는 더욱 벌어질 것이다. 투자자가 기업의 연구개발 조직에 대한 정보를 얻기 위해 취할 수 있는 전략은 일정 기간, 가령 10년 동안 한 회사가 거둔 매출액이나 순수익 가운데 얼마가 그 회사의 연구개발 조직이 내놓은 성과에 기인하는 것인지를 자세히 조사해보는 것이다. 일정 기간동안 조직 규모나 투자 비용에 비해 수익성이 좋은 신제품을 많이 만들어낸 연구개발 조직이라면 다른 전반적인 환경이 그대로 이어지는 한 장래에도 높은 생산성을 유지할 것이다.

 

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4. 영업 조직

영업 조직

평균 수준 이상의 영업 조직을 가지고 있는가?

 

   경쟁이 치열한 시대일수록 기업의 성공에는 많은 것들이 중요하다. 그중에서도 뛰어난 생산과 영업, 연구개발 조직이야말로 성공을 낳는 세 가지 중심 축일 것이다. 강력한 영업 조직과 유통망을 갖추지 않은 기업이라 하더라도 생산 부문과 연구개발진이 뛰어난 성과를 올리면 일시적으로 큰 이익을 낼 수 있다. 그러나 장기적으로 꾸준히 성장하기 위해서는 강력한 영업 조직이 필수이다. 하지만 기업의 영업 능력은 계량화하기 어렵기 때문에 판매와 유통이 얼마나 생산적으로 이루어지고 있는지를 보여주는 지표는 찾아내기 어렵다. 이 문제를 해결하기 위해서는 사실 수집이라는 기술을 사용해야 한다. 신중한 투자자라면 이 문제에 대한 답을 구하면서 보낸 시간을 값진 보상으로 되돌려 받을 것이다.

 

5. 영업 이익

영업 이익

영업이익률은 충분히 거두고 있는가?

 

   투자자 입장에서 볼 때 매출액이란 이익을 늘려주어야만 가치 있는 것이다. 매출액이 증가하는데도 불구하고 상당한 기간동안 이익이 그에 상응해 늘어나지 않는다면 투자 동력이 될 수 없다. 어느 기업의 이익을 측정하는 방법은 영업이익률, 즉 매출 1달러를 올렸을 때 영업 이익이 얼마나 남는가를 분석하는 것이다. 설립된 지 오래된 대기업 가운데 엄청난 투자 수익을 올려주는 경우는 대부분 비교적 높은 영업이익률을 가진 기업들이다. 또한 이런 기업들은 해당 업종에서 가장 높은 영업이익률을 갖고 있는 경우가 많다. 반면에, 출범한 지 얼마 되지 않은 젊은 기업들의 경우 이 원칙과는 괴리가 있다. 젊은 기업은 성장을 가속화하기 위해 이익의 전부 또는 거의 대부분을 연구개발비나 판촉비 등으로 사용한다. 이런 경우 중요한 점은 오늘의 이익으로 미래를 위해 연구개발을 하고, 판매 촉진 활동을 벌이며, 그 밖의 다른 활동도 벌인다는 점이다. 이로 인해 영업 이익이 줄어들었거나 아예 없어졌다는 사실을 이해해야 한다. 영업이익률이 이런 이유로 감소했다면 단순히 그 활동이 장래 성장에 필요한지 여부만 따져볼 것이 아니라 실제로 연구개발 노력인지, 판매 촉진 활동인지 여부를 짚어보는 것이 중요하다. 만약 정말로 연구개발을 위한 투자를 늘리는 바람에 영업이익률이 악화되었다면 이런 기업은 매력적인 투자 대상이 될 수 있다. 그러나 피셔는 장기적인 투자 수익은 절대 영업이익률이 낮은 한계 기업에 투자해서는 얻어질 수 없다고 믿는다. 이렇게 장래를 내다보고 성장을 가속화하기 위해 기꺼이 영업이익률 하락을 감수한 기업처럼 예외적인 경우를 제외한다면 한계 기업을 피하는 것이 상책이다.

영업이익률 개선을 위해 무엇을 하고 있는가?

 

   투자자에게 중요한 것은 과거의 영업이익률이 아니라 미래의 영업이익률이다. 현대에는 임금 상승, 원재료와 생산 설비의 가격 상승, 세금 증액 등 영업이익률을 위협하는 요인들이 상존해있다. 어떤 기업들은 판매 가격을 올림으로써 영업이익률을 그대로 유지한다. 그러나 현대 경제에서 이런 식으로 영업이익률을 유지하거나 높이는 것은 대개 일시적인 현상으로 그치고 만다. 새로운 경쟁 상대가 나타나면 가격 결정력은 상실되고 더 이상 원가 상승분을 제품 가격에 전가할 수 없게 되기 때문이다. 반면에, 어떤 기업들은 원가를 절약할 수 있는 새로운 공정이나 전략을 도입하는 방식으로 영업이익률을 개선시키고자 노력한다. 이러한 시도 가운데 어떠한 것도 하루 아침에 이루어지지 않는다. 전부 깊은 연구와 신중한 계획을 필요로 한다. 투자자라면 원가를 줄이고 영업이익률을 개선할 수 있는 새로운 아이디어를 만들어내기 위해 기업이 얼마나 노력을 기울이고 있는지 반드시 살펴봐야 한다.

이익을 바라보는 시각이 단기적인가 아니면 장기적인가?

 

   어떤 기업들은 지금 당장 거둘 수 있는 이익을 최대화하기 위해 애쓴다. 반면 어떤 기업들은 좋은 평판을 뿌리내리고, 이를 바탕으로 오랜 기간에 걸쳐 전체적으로 더욱 큰 이익을 거두기 위해 눈앞에 보이는 이익을 기꺼이 희생한다. 이런 차이는 사실 수집을 통해 아주 뚜렷하게 구분할 수 있다. 최대의 투자 성과를 얻고자 하는 투자자는 반드시 기업의 이익을 장기적인 시각으로 바라보는 회사를 선호해야 한다.

성장에 필요한 자금 조달을 위해 가까운 장래에 증자를 할 계획이 있으며, 이로 인해 현재의 주주가 누리는 이익이 상당 부분 희석될 가능성은 없는가?

 

   위 평가 요소 외에 다른 요소를 훌륭하게 충족시키는 기업은 자금이 필요하면 해당 업종에서 용인되는 부채 수준까지는 훨씬 유리한 조건으로 언제든 빌려올 수 있을 것이다. 만약 외부 차입금으로 조달할 수 있는 범위를 넘어서 더 많은 자금이 필요하면 언제든 증자를 통해 자금을 조달할 수 있을 것이다. 따라서 뛰어난 주식에 한정해 투자한다고 가정하면, 실제로 문제가 되는 것은 투자 대상 기업의 보유 현금과 추가로 조달할 수 있는 외부 차입금이 향후 예상되는 성장을 뒷받침하기에 충분한가이다. 그러나 외부 차입 능력이 충분하지 않다면 증자를 통한 자본 조달이 불가피할 것이다. 이러한 경우 신중한 계산을 통해 매력적인 투자 대상인지를 따져봐야 한다. 추가로 발행될 대규모 신주로 인해 희석될 주당순이익이 새로 조달되는 자본 덕분에 늘어날 수 있는 주당순이익에 비해 어느 정도나 되는지를 계산해봐야 하는 것이다. 만약 주식을 매수한 뒤 몇 년동안에 걸쳐 계속해서 증자가 이루어지고, 이런 증자로 인해 기존 주주들의 주당순이익이 아주 조금밖에 늘어나지 않았다면, 이런 기업의 경영진은 투자 대상이 되기에는 충분하지 못한 재무적 판단력을 가졌다고 결론 내릴 수 있다.

 

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6. 노사 관계

노사 관계

돋보이는 노사 관계를 갖고 있는가?

 

   노동조합이 이미 큰 흐름을 형성하고 있는 시대에 노동조합이 결성되어 있지 않은 기업이라면 평균 이상의 노사 관계나 인사 관리를 유지하고 있을 가능성이 높다. 그러나 노동조합이 결성되어 있다고 해서 회사의 노사 관계가 나쁘다고 단정지어서는 안 된다. 최고의 노사 관계를 유지하는 기업 가운데도 모든 직원이 노동조합에 가입한 경우는 얼마든지 있다. 이들 기업의 노사는 서로 신뢰하고 존중하는 분위기 속에서 노동조합을 잘 운영해 나가는 방법을 이미 터득한 상태이다. 마찬가지로 잦은 파업과 장기 파업은 노사관계가 좋지 않다는 점을 보여주는 대표적인 예라고 할 수 있지만, 아예 파업을 하지 않는다고 해서 무조건 노사 관계가 훌륭하다고 판단할 수 없다. 파업이 전혀 없는 기업 가운데 갈등이 몰고 올 파장을 두려워해서 갈등을 일으키지 못하는 노사 관계는 결코 행복한 관계라고 말할 수 없다.

   기업의 노사 정책과 인사 관리 수준이 어느 정도인지를 볼 수 있는 지표는 해당 기업의 근로자 이직률을 동종 업계와 비교하는 것이다. 같은 지역에 위치해 있는 다른 기업에 비해 입사 희망자 수가 더 많은지를 살펴보는 것도 마찬가지로 중요하다. 항상 입사 희망자가 줄을 서 있는 기업이라면 투자자의 입장에서 노사 관계나 인사 정책이 양호하다고 판단할 수 있을 것이다. 하지만 이같은 일반적인 지표들보다 더 중요한 몇 가지 특별한 사항을 빠뜨려서는 안 된다. 훌륭한 노사 관계를 갖고 있는 기업은 어떤 갈등이 생기면 즉각 해결하고자 노력한다. 기업의 갈등 해결 방식이 얼마나 뛰어난지 살펴보는 것 외에, 그 기업의 임금 수준도 투자자들이 반드시 주의를 기울여야할 사항이다. 같은 지역에 있는 기업들보다 더 높은 임금을 지급하면서도 평균 이상의 영업이익률을 올리는 기업은 양호한 노사 관계를 갖고 있다고 볼 수 있다. 반면 순이익을 올리고 있지만 그것이 같은 지역의 기업 평균에 못 미치는 임금 때문이라면 이런 기업의 주식을 매수한 투자자는 얼마 지나지 않아 심각한 위험에 직면하게 될 것이다. 마지막으로 경영자가 현장에서 일하는 근로자들에 대해 어떤 태도를 갖고 있는가도 투자자들이 반드시 주목해야할 사항이다.

 

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7. 부가 경쟁력

부가 경쟁력

해당 업종에서 아주 특별한 의미를 지니는 별도의 사업 부문을 가지고 있으며, 이는 경쟁업체에 비해 얼마나 뛰어난 기업인가를 알려주는 중요한 단서를 제공하는가?

 

   위 평가 요소는 사안 별로 다를 수 밖에 없기 때문에 기업의 전반적인 분야를 포괄해서 판단해야 한다. 어떤 기업에게는 매우 중요한 것이지만 다른 기업에게는 전혀 중요하지 않을 수 있다. 가령 소매업을 운영하는 기업에게 부동산을 관리하는 기술은 매우 중요하나, 다른 많은 분야의 기업들에게 부동산 관리 기술은 그리 중요하지 않다. 마찬가지로 어떤 기업에게는 탁월한 외부 자금 운용 기술이 강점일 수 있지만, 다른 기업에게는 전혀 그렇지 않을 것이다. 특허권 역시 회사마다 그 중요성이 상이하다. 대기업에게는 특허권이 부가적인 이점 정도에 그칠 가능성이 크다. 하지만 특허권을 가졌다면 그것이 비록 작은 차이에 불과할지라도 경쟁업체에 비해 명백한 우위를 차지할 수 있다. 젊은 기업이나 초창기 단계에 있는 기업에게 특허권은 전혀 다른 문제이다. 그들에게 특허권이 없다면 이미 확실한 고객과 유통망을 가진 대기업이 똑같은 제품을 만들어 작은 경쟁업체 정도는 쉽게 시장에서 몰아낼 수 있기 때문이다. 그러므로 아주 특별한 제품이나 서비스를 판매하는 초창기 단계의 중소기업을 투자 대상으로 살펴볼 때에는 반드시 특허권에 대해 자세히 확인해야 한다. 

 

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8. 경영진

경영진

임원들간에 훌륭한 관계가 유지되고 있는가?

 

   근로자들과 훌륭한 관계를 유지하는 게 중요한 것처럼, 임원들간에 좋은 분위기를 형성하는 것 역시 필수이다. 최고의 투자 기회를 제공하는 기업은 임원들 사이에 좋은 분위기가 조성되어 있는 곳이다. 그러기 위해서는 다른 무엇보다 승진은 파벌이 아닌 능력에 따라 이루어진다는 믿음을 직원부터 임원까지 모두가 갖고 있어야 한다. 투자자들은 이와 관련된 문제들을 다양한 직책을 맡고 있는 임원들과 이야기해보면 직접적인 질문을 많이 하지 않고도 쉽게 파악할 수 있다. 이런 기준에 어긋나는 기업일수록 당연히 뛰어난 투자 대상으로부터 멀어질 것이다.

두터운 기업 경영진을 갖고 있는가?

 

   투자를 고려할 만한 기업이라면 계속해서 성장해나가야 한다. 경영 지식을 갖춘 재능 있는 기업 경영진을 키워내지 못한다면 이런 기업은 머지않아 더 이상 성장할 수 없는 단계에 이르게 된다. 능력 있는 경영진을 육성하고 갖추기 위해서는 회사의 정책들이 제대로 뒤따라주어야 한다. 무엇보다 중요한 것은 권한의 위임이다. 임원들 각자가 자신들의 업무를 수행하면서 개인의 능력을 효과적으로 발휘할 수 있는 권한이 주어지지 않는다면 아무리 뛰어난 임원도 제 능력을 발휘할 수 없다. 경영자가 일상적인 잡무까지 전부 간섭하고 처리하려는 기업은 매력적인 투자 대상이 될 수 없다. 경영자의 의도가 좋은 것이었다 하더라도 조직 체계를 스스로 무너뜨린다면 그 회사의 투자 가치를 훼손하는 결과를 초래할 가능성이 높다. 마지막으로, 때로는 밑에서 올라온 어떤 제안이 현재 경영 방침에 정면으로 도전하는 것이라 할지라도 경영진이 그런 제안을 받아들이고 평가할 수 있어야 한다.

경영진의 원가 분석과 회계 관리 능력은 얼마나 우수한가?

 

   사업부문 전 과정에 걸쳐 투입되는 원가를 분석한 뒤 이를 토대로 원가를 절감해나가지 못하는 기업은 결코 다른 기업을 능가하는 성공을 이어갈 수 없다. 만약 경영진이 각 제품들에 투입되는 비용을 제대로 파악하지 못한다면 과도한 경쟁을 피하면서 꾸준히 이익을 올릴 수 있는 가격 정책을 유지하는 것 자체가 불가능해진다. 또한 특별히 판촉 활동을 벌이고 영업을 강화할 필요가 있는 제품이 어떤 것인지도 알아낼 수 없다. 최악의 상황은 분명히 성공적인 사업 부문인데도 잘못된 원가 분석으로 인해 영업 손실을 내는 것이다.

   기업의 회계 관리 능력은 매우 중요하다. 하지만 사실 수집을 하더라도 기업이 원가 회계를 비롯한 업무를 어떻게 처리하고 있는지 파악하기란 매우 어렵다. 투자자에게 최선의 방법은 경영자가 전문적인 원가 분석과 회계 처리의 중요성을 이해하고 있다는 전제 아래, 대부분의 사업 영역에서 평균 이상의 역량을 발휘하고 있는 기업이라면 이 문제에 대해서도 평균 이상의 능력을 갖고 있을 것이라는 결론을 내리는 것이다.

경영진은 모든 것이 순조로울 때는 투자자들과 자유롭게 대화하지만 문제가 발생하거나 실망스러운 일이 벌어졌을 때는 입을 다물어버리지 않는가?

 

   아무리 잘 나가는 기업이라 하더라도 예기치 못한 어려움이 부딪치거나 갑작스러운 난관에 봉착할 수 있다. 경영진이 이런 문제에 어떻게 대처하는가는 투자자에게 귀중한 단서가 된다. 사업이 순조롭지 않을 때에는 있는 그대로 보고하지 않는 경영진은 대개 이런저런 이유를 들어 입을 다물어버리는 경우가 많다. 예기치 않은 어려움을 해결할만한 적절한 프로그램을 마련하지 못했기 때문일 것이다. 어쩌면 마땅히 갖고 있어야 할 주주들에 대한 책임 의식이 없을지 모르고, 그저 시간을 버는 것 외에 아무런 대책도 없을 수 있다. 어떤 경우든 투자자는 부정적인 뉴스를 숨기려고 하거나 그냥 수수방관하는 기업에는 투자하지 않는 것이 상책이다.

의문의 여지가 없을 정도로 진실한 최고 경영진을 갖고 있는가?

 

   어느 기업의 경영진이든 회사의 주주보다는 회사의 자산에 더 관심을 기울인다. 합법적인 범위 안에서도 기업의 오너가 자신과 가족들의 이익을 위해 주주의 이익을 희생시킬 수 있는 방법은 얼마든지 있다. 이 같은 남용을 막을 수 있는 유일한 보호 장치는 주주에 대한 도덕적 책임감과 수탁자로서의 상당한 의무감을 갖고 있는 경영진이 이끌어가는 기업에만 투자하는 것이다. 위 평가 요소야말로 사실 수집 방법이 매우 유용하게 쓰일 수 있는 분야이다. 투자를 고려하고 있는 기업이 대부분의 평가 요소에서 상당히 높은 점수를 얻는다면 훌륭한 투자 대상이 될 수 있다. 그렇다하더라도 경영진이 주주에 대한 수탁자로서의 의무를 결여하고 있다면, 이것은 정말로 심각한 문제이다. 투자자라면 이런 기업에 투자하는 것을 진지하게 고려하지 않을 것이다.

 

 

 

 

 

 

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참고문헌
- 필립 피셔. (2005). 위대한 기업에 투자하라. (박정태 역). 굿모닝북스.